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天风证券:核心资产震荡阶段大概率分化 中小票性价比提升
发布日期:2021-05-06 11:54   来源:未知   阅读:

  转为震荡小幅下行,同时一季报高增长带来分子端的增量。但是向前看,国内流动性大概率维持紧平衡,对于阶段性的放松不宜过度乐观,5-6月资金缺口也明显加大;美债储流动性操作、交易因素等方面影响回落,但中期来看仍取决于名义经济增速,因此仍是易上难下格局;国内5-6月也重新进入业绩空窗期。股债性价比(10Y国债收益率-股息率)经过调整后,从上方2倍标准差回到1倍标准差上,对中期仍有一定压制。性价比回升要么依靠业绩消化,这需要一定时间;要么利率大幅下行,但在目前通胀环境下比较难看到。

  核心资产最佳买点是全球恐慌时刻:事后看过去三年核心资产出现的两个最佳买点(2019年初和2020年3月)都是国内和海外都陷入恐慌的时候。当前国内核心资产松动,风险偏好下降,但海外市场仍然平稳上涨,外资在过去两个月也呈现脉冲式流入。过去一个阶段市场更多看美债长端利率,但下一阶段,更直观体现储货币政策态度、流动性操作的2年期利率可能更为关键,2年期利率的上行或是潜在的风险点。目前虽然时点上难以判断,但随着时间推移市场的预期也会逐步强烈;流动性拐点在来临之前始终是核心资产的悬头之剑。而如果靴子落地,并且带来美股一波较为持续的调整,外资流出,届时可能是对核心资产更好的抄底时点。

  核心资产震荡阶段大概率分化而非普跌,中小票性价比提升:参考70年代漂亮50调整阶段,估值整体压缩,但仍有一部分标的涨幅为正。整体来看,漂亮50泡沫破裂的年份中,个股表现与PEG(1972年末估值/1973-1979平均净利润增速)负相关。换言之,即使β不利,但拥有稳定盈利能力、估值较为合理的核心资产表现仍然不差。过去一个阶段A股核心资产也呈现这一特征,二线白酒、大制造类(如新能源车)、部分TMT龙头表现要优于消费、医药龙头。类似美股70年代,在漂亮50震荡或崩盘消化估值阶段,一些性价比较高的中小票逐步占优,背后的主要动力同样来自更快的业绩增长。

  中小市值两个筛选思路:1)通过股权激励缩小范围。对中小市值标的主要的担忧往往在于业绩的不确定和不稳定,即使短期业绩高增,但拉长到2年、3年维度能见度较低。而股权激励的特点就在于锁定未来两三年的业绩。2)关注进入百亿基金经理或百亿基金产品的中小重仓股。对规模比较大的产品而言,买入中小市值的容错率更低,若个股能够出现在这部分产品的重仓池中,很大程度上表明了机构的态度和关注点。

  风险提示:流动性超预期收紧,疫苗接种计划的不确定性,贸易和科技摩擦加剧等

  今年1季度实际GDP环比季调增速为0.6%,自2011年有统计数据以来仅高于去年1季度,大幅低于去年4季度的3.2%。1-2月的经济数据细节带有明显的短期冲击(疫情反复、极寒天气、就地过年和财政滞后)痕迹。3月内需改善,外需走平,整体经济较1-2月份有所回暖。“不急转弯”基调下经济复苏面临的宏观政策压力尚不明显,随着短期不利因素的消退,经济环比增速的第二个拐点将出现在今年2季度,但高度低于第一个高点;下半年,信用收缩和广义政府债务减速将主导内需回落,份额回吐和海外复苏动力转向服务业将引发出口边际走弱,预计届时经济环比增速将转向回落(详见《经济复苏的双头顶》)。

  今年货币政策整体保持中性,市场利率围绕政策利率波动。预计2季度政策适度偏紧,信用主动收缩;3季度随着经济回落,信用被动收缩。春节至今,央行保持中性货币政策操作,但资金需求较低,流动性偏松,二季度可能适度收紧,资金面维持紧平衡。

  权益:不再继续下调配置仓位,整体仓位保持【标配或低配】;【标配】中证500;【标配或低配】沪深300;【低配】上证50;【标配】周期和金融,【标配或低配】消费和成长

  债券:不再继续上调配置仓位,维持利率债【标配】,维持转债【标配】,下调信用债至【标配或低配】(中高等级信用债)

  在上一期的“货币+信用”配置建议中,我们建议加配股票,结合基本面三因子打分配置模型,我们建议加配债券。本月A股市场呈现震荡上行态势,截至2021-4-28,上证综指、万得全A以及沪深300指数本月收益率分别为0.44%、2.28%、1.40%。中证全债、中证国债以及中证企业债本月收益率分别为0.46%、0.46%、0.52%。

  债券方面:基本面三因子中TFMAI同比上升,TFMAI环比由下降转为上升,TFEMCI指数小幅下行,货币因子保持偏松状态,我们建议当前可适当增配债券。

  不定期调仓的绝对收益配置组合最新仓位配置为:中短债19.9%,信用债80.1%。

  风险提示:经济环境及政策变化导致模型失效,统计规律稳定性波动带来模型收益变化

  2020年四季度中国经济增速站上潜在增速,这是总体政策最重要的前提。今年一季度经济数据虽然不强,但总体也不弱,当前和未来一段时间经济可能再度回到潜在增速以下的概率不大。所以总体政策空间不存在进一步放松的可能,这也意味着利率下限存在约束。

  4月央行在新闻发布会中也继续强调“坚持跨周期设计理念”、“稳字当头,保持定力,珍惜正常的货币政策空间”、“保持好宏观政策的全球领先态势”,所以我们判断总体政策取向仍然是稳健中性,对应货币政策行为从顶层设计出发仍然存在收的可能,即使维持,最多也就是紧平衡。

  2019年以来,央行珍惜正常的货币政策和货币政策,对应在具体行为上,就是央行连续流动性净投放一般不会超过3个月,2019年的中小银行事件、疫情以及2020年永煤事件时也是如此。

  除去央行投放,我们预估5月体系资金缺口大概较去年同期有所提升,也明显强于一般季节性,因而静态考虑资金面估计较4月份有所收紧。结合4月央行操作来看,在5月面临税期高峰以及政府债券供给压力时,资金利率波动仍然可能会有所加大。

  我们还是强调今年宏观角度的左侧或者拐点可能并不显著,央行行为导向是收而不是放,这一前提对于把握市场节奏而言,无疑构成了重大障碍,并不清晰的拐点,对应着复杂的市场环境,还是建议按照票息的安全边际进行市场操作,不急不躁。

  1)在饲料业务方面,公司一方面加快饲料产能自主新建的同时,积极通过股权、资产收购,及租赁、合作经营等并购投资方式进行积极扩张;另一方面公司通过不断加大研发投入,打造新品、差异化竞争、提升公司产品竞争力。

  2)在种苗业务板块,公司长期以来致力于种苗的选育研发试验,通过多年的选育优化,形成自有种虾体系,品种优势逐渐体现,市场认知度均较高。

  3)在动保业务板块,公司加大推广动保产品及服务站投建,完善服务体系,增强客户盈利能力并提升客户粘性。我们坚定推荐【】

  风险提示:极端天气;饲料原材料涨价;养殖疫病;畜禽动保服务站开拓不达预期

  1)公司在白羽肉鸡养殖行业内的龙头地位继续强化,市占率不断提升,若未来 SZ901 新品种放开,则市占率有望加速提升。在全行业成本提升背景下,公司在饲料配方、育种优势、内部管控优势逐渐凸显,预期未来养殖成本优势将越发显著,并存在边际改善空间。2)在公司食品业务端,公司的食品深加工业务不断扩大,熟食化率持续提升,有望实现跨越周期成长,公司长期 ROE 的提升,随着熟食占比不断提升,公司估值体系有望得以重塑。坚定推荐【】。

  风险提示:业绩快报、业绩预告仅为初步测算数据,请以年报、一季报批露数据为准;食品端拓展不达预期;养殖疫病;鸡价下行;新冠疫情。

  公布三季报,收入利润超市场预期:前三季度收入合计为 41.49亿元,YOY+28.97%,归母净利润 6.40 亿元,YOY+0.66%,归母扣非净利润6.04 亿元,同比-2.64%。其中单季度营收为 22.85 亿元,YOY+68.54%,归母净利润 4.11 亿元,YOY+69.63%,归母扣非净利润为 3.81 亿元,YOY+61.47%。公司本期非经常损益主要为政府补贴 3816.80 万元。

  前三季度毛利率及净利率同比有所下滑,单三季度净利率同比提升,整体仍为合理范围:公司前三季度毛利率、净利率分别为 36.42%、15.41%,同比分别变动-4.85pct、-4.34pct,主要原因系营业成本随着营业收入增加有所提高。单三季度毛利率、净利率分别为 33.3%、18%,同比分别变动-5.47pct、+0.11pct。

  公司费用控制持续优化,彰显良好管理体系:公司前三季度期间费用率为17.59%,同比减少 2.96pct,其中销售、管理、研发、财务费率分别为 2.3%、4.55%、10.23%、0.52%,同比分别变动-0.7pct、-1.18pct、-0.83pct以及-0.25pct,期间费用受益于成本控制、营收的增加均有所下降。本期末公司自行开发无形资产,达资本化条件的开发支出达 0.54 亿元、未计入研发费用。

  资产负债表和现金流量表端:1)截止三季度末,公司货币资金 21.56 亿元,同比+77.72%,交易性金融资产 3.03 亿元,现金状况良好,2)应收账款30.10 亿元,同比+101.03%,主要系报告期内确认收入增长所致,3)公司前三季度经营活动产生现金净流入为 2.89 亿元,同比-12.93%,其中单季度经营活动产生现金净流入为 1.15 亿元,同比-22.07%,主要系业务量及员工人数增加,现金支出随之增加。

  本期前瞻指标有较为明显的改善:1)存货项为 24.30 亿元,同比+0.30%,存货增长不明显可能跟公司交付周期明显加快有关;2)预收款为 15.01 亿元,同比+20%左右,公司预收款接近 2017 年高峰水平,我们估计二三季度获得的新订单预收款充分反映在 Q3 报表。

  盈利预测与投资建议:考虑到新能源行业景气度持续上升,公司在手订单充足,我们将公司未来三年净利润从 8.0、11.6、13.8 亿元上调为 9.05、12.52、14.69 亿元,当前市值对应 PE 分别为 64.87、46.89、39.98X,维持买入评级。

  公司发布2020 年年报,我们认为整体增长较为符合预期。2020 年公司实现营收 35.21 亿,同比-2.40%;归母净利 3.14 亿,同比+4.07%;扣非归母净利 1.70 亿,同比-38.91%,销售毛利率 25.17%,yoy-3.88pct(我们认为主要为疫情+新收入准则影响);销售净利率 8.96%,yoy+0.49pct;扣非净利率 4.83%,yoy-2.89pct(本期扣非净利率下降的一个重要原因系计提了公司剩余的大部分商誉,约为 4000 万,对净利率影响为 1.14pct,公司到 20年底仅剩 800 万左右的商誉)。

  从公司收入结构来看,公司工缝机本年度收入增速最为明显,20 年缝机行业严重疫情受损、导致毛利率下滑,21 年有望得到快速修复:工缝机营收30.75 亿元,同比+4.15%,毛利率 23.42%,同比-3.03pct;裁床业务营收 3.73亿元,同比-23.60%,毛利率 38.68%,同比-3.49pct;自动缝制设备业务营收 0.69 亿元,同比-56.85%,毛利率 27.79%,同比-7.88pct.20年多项业务收入与毛利率同时下滑,主要系疫情对纺织服装与缝制设备行业负面影响非常大。

  公司发布2021 年一季报,表现优秀,净利率明显恢复,从 20Q1 的5.18%回升至 8.05%。营收达到了 17.52 亿元,同比+78.88%,相较于 2018 年高峰时期增长 63.73%,归母净利 1.39 亿元,扣非归母净利润达到了 1.35 亿元,同比分别+189.5%,+122.72%,整体表现非常强劲。公司 Q1 毛利率为22.82%,同比-3.46pct,我们认为,伴随着 Q2 及之后疫情得到有效控制、海外市场得到一定程度恢复后,公司毛利率有望回升。

  公司为21 年制定积极增长目标:2021 年公司全体员工将上下一心,凝心聚力,保质量、拓渠道、提能力、增活力,力争实现公司 2021 年经营目标:营业收入 70.60 亿元人民币,同比增长 100.00%;净利润 6.65 亿元人民币, 同比增长 110.00%。公司对于 21 年的整体净利率给予目标为 9%左右。

  盈利预测与投资评级:原来我们预计 2021-2022 年公司净利润分别达到4.51、5.75 亿元,现考虑到海外市场恢复、毛利率有望提升,上调为 6.63、8.07 亿元,当前市值对应公司 PE 分别为 22.02、18.08X,维持买入评级。

  我们估计公司四季度收入在 8 个亿左右,公司单季度净利率达到13.72%-15.22%,表现出较强的盈利韧性。2020 年 12 月 31 日,公司发布首期股权激励计划(草案)、长期股权激励计划(草案)。解除限售业绩考核标准彰显稳中求进目标、从疫情中恢复的信心激励计划第一 / 二 / 三个解除限售期分别需要公司满足2022/2023/2024 年营业收入以 2019 年为基数复合增长率不低于25%/26%/27%,同时净资产收益率不低于 15%/16%/17%。根据激励计划,2022-2024 年营收达标下限为 39.26 亿元、 50.66 亿元、66.41 亿元,显示在疫情影响中稳中求进的目标、拓展市场、扩大市占率的信心。

  公司技术储备较为充足,产品高端市场应用不断突破,高端激光清洗、焊接、熔覆产品不断取得新的应用场景。考虑到:1)未来行业竞争加剧,2)人才流失问题依旧存在,3)可能继续受疫情影响,我们维持未来 3 年盈利预测,分别为 3.01、4.49、6.57 亿元,PE 分别为 90.08、60.30、41.26X,维持“增持”评级。

  风险提示:市场份额提升不及预期、行业增速不及预期、行业竞争加剧;以上预告数据仅为初步核算数据,具体准确的财务数据以公司正式披露的经审计后的 2020 年年报为准。

  2020年实现营收140.06亿元,同比增长12.04%;归母净利润19.82亿元,同比增长71.42%,扣非后净利润18.46亿元,同比增长68.9%。21Q1实现营收40.09亿元,同比增长47.00%,归母净利润7.73亿元,同比增长61.18%,Q1净利润高于市场预期,再次证明优质成长性。

  新媒体平台运营:芒果TV20年实现净利润17.75亿元,付费会员及广告收入快速增长。2020年芒果TV实现营收100.03亿元,同比23.4%,净利润17.75亿元,同比83.2%。其中广告收入41.39亿元,同比24%;会员收入32.55亿元,同比增长92%;运营商收入16.67亿元,同比增长31%。截至20年末,芒果TV付费会员数3613万,同比增长96.68%。考虑用户基数以及头部综艺,预计21Q1芒果TV广告收入和会员收入同比大幅提升。

  内容制作及储备:芒果TV共有20个综艺节目团队,12个影视剧制作团队和30家战略合作工作室,芒果TV全年上线档,《姐姐》为代表的的新创节目成为标杆级产品,共上线部重点影视。根据云合数据,芒果TV20年综艺有效播放同比增长9%,剧集有效播放同比增长34%。21Q1由于去年疫情效应以及项目编排,芒果TV剧综有效播放同比有所下降,着眼21年全年储备丰富,新综艺包括《正经歌手》《中国制作人》《哥哥的滚烫人生》等,大剧储备数量将比20年提升一倍。

  围绕大芒果生态创新不断:在互动娱乐、媒体零售外,上线小芒开启全新内容电商模式。公司20年新媒体互动娱乐内容制作实现营收27.65亿元,同比下降29.14%,媒体零售营收21.05亿元,同比增长4.84%。21年面向Z时代的电商平台“小芒”上线,形成“视频+内容+电商”为核心的全新模式,同时在垂类社区、VR互动、全息光场系统等不断拓展。

  投资建议:芒果在长视频平台领域竞争力不断提升,并在用户规模、财报上充分验证,后续剧集新业态、电商、线下娱乐等积极推进,有助用户破圈及多元变现模式探索。我们认为公司在21年将继续处于发展快车道,关注后续剧集陆续上线对会员拉动效果。同时提示芒果作为国有背景平台,受益国有媒体融合发展政策以及互联网反垄断,同时近期对于影视版权保护倡议,芒果作为版权拥有方有望受益。根据公司20及21Q1财报及后续储备,但同时也考虑小芒电商费用增量,我们上调21-22年归母净利润(前值23.81亿/29.00亿),预计公司21-23年归母净利润为25.79亿/32.65亿/39.27亿,同比30.1%/26.6%/20.3%,21-23年PE为45.5x/35.9x/29.9x,维持买入评级。

  风险提示:会员及流量增长不达预期,综艺影视项目进度不达预期,广告主投放意愿具有不确定性,行业监管趋严

  公司发布21年一季报,一季度收入262.4亿元,同比增长22.1%;归母净利润21.8亿元人民币,同比增长179.7%;扣非净利润7.9亿元人民币,同比增长392.1%。

  一季度公司收入保持快速增长态势,三大业务板块均实现同比增长。其中,运营商板块国内市场受益5G、新基建建设保持增长趋势,海外市场全球份额有望稳步提升,实现稳健增长;政企业务公司ICT领域布局完善。收入实现大幅增长;消费者业务持续复苏,手机、移动终端、家庭终端持续成长。未来收益全球5G建设、新基建建设、企业数字化转型,公司精耕价值市场,收入有望持续快速成长。

  毛利率角度看,20年运营商/国内市场有所下滑,随着5G进入升级扩容阶段、产业链快速成熟,21年一季度毛利率回升趋势明显。

  2020年公司整体毛利率31.61%,同比下滑5.56个百分点。毛利率下降主要是运营商网络业务板块(33.79%,同比下降8.82个百分点),从区域上看主要是国内市场(28.86%,同比下降11.01个百分点)。2020年是国内5G大规模建设的开端,从行业发展经营看,规模建设初期由于份额竞争、产业链成熟度等因素导致毛利率有所波动。21年一季度公司毛利率35.4%,环比提升5.2个百分点,毛利率显著改善,随着5G行业格局逐步明晰,中兴全球5G基站发货量跃居第二位,在国内稳居第一阵营,5G竞争格局逐渐明晰。成本端看,随着上游配套产业链的快速成熟,未来成本有望快速下降,推动毛利率持续回升。

  费用角度看,公司技术为本,研发投入持续增加,销售费用、管理费用偏刚性,未来费用率有望快速摊薄,推动公司盈利进入快速释放期。

  由于20年一季度疫情影响基数较低,21年一季度费用率恢复正常水平。随着公司收入的持续增长,费用端投入偏刚性,未来费用率有望快速摊薄,推动公司盈利进入快速释放期。公司研发、销售和管理费用则偏刚性,随着收入持续快速成长,费用率有望进一步摊薄。公司20年收入达到千亿规模,21-23预计逐步成长到1200-1500亿规模,规模效应有望持续显现,推动公司盈利进入快速成长期。

  公司位列全球专利布局第一梯队,中兴微电子位列国内第一梯队半导体公司,专利技术价值超450亿元,估值上可予以重视。

  21年一季度公司研发投入41.9亿元人民币,占收入比例16.0%。根据仲量联行统计,公司位列全球专利布局第一梯队,是全球5G技术研究、标准制定的主要贡献者和参与者,截至目前,的专利技术价值已超过450亿元人民币。根据IPLytics统计,公司向ETSI披露的5G标准必要专利声明量位居全球第三。子公司中兴微电子2020年收入为91.74亿元,净利润5.25亿元,属于国内第一梯队半导体公司。公司技术实力突出,专利壁垒突显,为长期可持续发展奠定坚实基础。

  国内5G建设稳步推进,海外5G建设逐步跟进,拉长整体5G建设周期,推动5G建设规模持续增长。中兴5G技术逐步实现赶超,国内及全球份额持续提升。对上游成本控制能力持续体现,未来5G设备毛利率有望持续提升,收入增长带动规模效应推动公司进入利润释放期。预计公司21-23年归母净利润分别为60、83、105亿元,对应21年23倍市盈率、港股中兴21年13倍市盈率,重申“买入”评级。

  公司发布 2021 年一季报,一季度实现营业收入 16.98 亿元,同比增长120.38%;归母净利润 2.39 亿元,同比增长 279.86%;扣非净利润 1.53 亿元,同比增长 527.31%,一季度业绩接近业绩预告上线。

  公司单季度利润屡创新高,20Q1 疫情影响消除后,20Q2 开始单季度业绩拐点出现,逐个季度业绩保持高增长态势。2021 年一季度公司收入和利润实现较高同比增速主要原因在于:

  1)下游需求持续向好,新产品、高附加值产品占比提升,头部客户份额稳步提升。从 21 年一季度情况看,下游需求持续向好,头部客户份额稳步提升,原有头部客户收入占比稳定,新晋多家头部客户,大客户战略成效显著。产品布局方面,公司的产品平台逐步放量,创新产品及高附加值产品占比提升,锂电应用和工业控制行业等新成长业务继续保持高增长态势,推动公司收入继续高速增长。

  2)集成供应链、集中采购战略持续推进,前期费用投入进入收获期,未来盈利能力有望进一步优化。2021 年公司整体毛利率 23.75%,同比提升2.3 个百分点,其中会计政策变化及汇率波动导致毛利率下降约 2-3%,而随着公司集成供应链的持续推进,增效降本和组织红利持续体现,对原材料成本、生产制造成本实现更加有效的管理,整体毛利率仍然实现提升。随着公司后续管理效率逐步提升,毛利率有望进一步提升。前期研发/销售费用投入进入收获期,费用率持续摊薄,各项经营指标进一步优化,公司整体盈利能力有望不断优化。

  3)前期市场担忧的原材料涨价/缺货影响有限,公司有效应对,危中有机,赢得增量订单机会。公司备货策略持续发挥优势,强大的ODM 研发设计能力实现了部份国产替代,有效缓解了供货短缺的压力,在保证客户订单及时交付的同时降低了原材料涨价对一季度经营利润的影响。由于公司应对得力,在原材料缺货和涨价的情况下,与上下游一起共度难关,获得了下游客户的信任和增量订单的机会,得到了上游供应商的供货支持,头部优势逐步确立。

  4)非经常性损益大幅增加。公司持有欧瑞博的股权投资公允价值变动预计将增加公司 2021 年年度净利润约 9300 万元。扣除非经常影响,公司一季度扣非利润实现高速增长,奠定全年业绩增长的良好基础。

  中国智能控制器龙头走向世界,全球产业链国产替代&龙头份额提升,过去几年重点投入销售、研发费用开拓大客户,目前已进入收获期,2020Q2以来单季度业绩持续高速增长的趋势有望保持,未来 5 年(以 20 年为基数)收入有望实现 30%复合增长。费用率持续摊薄、统一采购推动毛利率进一步优化,利润增速有望超过收入增速。整体看,智能控制器业务进入收获期,锂电应用、工业控制等业务持续快速成长。预计公司 21-23 年净利润分别至 7.2 亿、9.6 亿、12.3 亿元,对应2021 年 PE 为 21 倍、2022 年 PE为 16 倍,重申“买入”评级。

  风险提示:原材料缺货涨价影响超预期,海外疫情导致订单不达预期,人民币升值风险,竞争超预期

  事件:公司发布2021年一季报,2021Q1收入8.6亿元,同比增长65.03%;实现归母净利润8033万元,同比增长54.35%。

  21Q1收入同比增速65.03%,环比也增长10.85%,预计源于:1)公司笔记本模组出货持续快速增长;2)车载模组和cat1开始放量增长。我们预计未来数个季度,这几块业务增长趋势有望持续。

  21Q1归母净利润同比增长54.35%,低于收入增速,主要21Q1毛利率25.11%,同比下降3.38个百分点,预计主要是产品结构因素所致,但是环比去年Q4略提升0.32个百分点,预计由于公司业务本身放量后毛利有改善。公司Q1净利率为9.34%,同比略微下降0.64个百分点,环比Q4提升1.62个百分点,反映公司经营效率提升,三项费用率同比下降0.60个百分点,环比下降1.21个百分点。

  2021年3月公司发布2021年股权激励计划,拟向公司三百余名董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术(业务)人员授予股票期权与限制性股票,有利于激发员工积极性和组织活力,实现员工利益、公司利益与股东利益的统一。

  1)笔记本行业需求持续旺盛。Gartner数据Q1个人PC出货量达6990万台,同比增长32%,创下自2000年Gartner开始追踪这一数据以来最快的同比增速;Canalys数据显示21Q1台式机和笔记本出货量增长55%,其中笔记本电脑和移动工作中出货量同比增加79%,达到6780万台;另一方面远程办公、教育/游戏消费带动笔记本通信模组内置率提升。预计未来笔电模组渗透率有望持续提升,公司整体份额稳定基础上推出5GPC产品,该业务未来仍有望持续稳定快速增长。

  2)车载模组业务有望开启公司新一轮快速成长。公司通过Sierra和广通远驰卡位车载优质赛道,竞争格局看并非简单此长彼消,公司内车载业务逐渐起量、国外车载业务产品供应出货顺利,未来快速增长可期。

  1)PC端模组行业持续高景气,公司先发/市场优势/份额较为稳固+5G产品持续优先卡位,该业务未来仍有望持续快速增长;2)车载模组受益智能驾驶/自动驾驶,未来成长空间广阔,国外看:一方面,SierraWireless存量大客户(比如大众)销量复苏及发力电动车持续受益;另一方面,加速Sierra从采购、研发到营销的整合,持续拓展新客户。国内看:广通远驰已推出全系车联网模组产品,覆盖吉利、比亚迪、长安、长城以及Tier1等优质客户,未来放量可期。3)公司通过持续的大力研发,IOT产品种类持续丰富,同时开始大力拓展海外市场,尤其cat1产品有望进入收获期带来明显增量。

  盈利预测与投资建议:物联网模组赛道处于一个高速增长阶段,并且该行业会表现出强者俞强的格局和趋势,公司属于高景气赛道中具备很强核心竞争力,是有望穿越通信周期的品种。预计公司2021-2023年净利润分别为4.5亿、6.0亿和7.7亿元,对应21年31倍PE,维持“买入”评级。

  公司发布 20FY 年报,20FY 实现营收 1.62 万亿,yoy+13.7%,归母净利润 449亿,yoy+7.3%;其中单20Q4 收入 5,389 亿,yoy+20.8%,归母净利 138 亿,yoy+16.0%,20Q4收入及净利增速略超我们及市场预期。21FY 公司规划收入及新签分别超 1.76 万亿、3.50 万亿(较20FY 分别 8.6%、9.4%)。公司在手订单充足,收入有支撑;受益资质、技术等,房建/基建份额或延续提升;降本增效、两金压减持续推进,盈利能力有修复空间;投资趋稳、经营性现金流向好或有持续性,分红率有提升空间。预计公司 21-23 年归母净利分别为521/591/670 亿,维持“买入”评级。

  公司 20Q1-4 单季收入 yoy 分别-11%/20%/21%/21%, 20Q1-4 单季度归母净利yoy 分别-15%/7%/17%/16%。20Q4 收入及归母净利增速延续高双位数增长。分业务 20FY 房建/基建/地产开发三大业务收入 yoy 分别为 15%/ 10%/25%,占总收入比例分别为 62%/22%/17%,房建/基建订单收入转化节奏加快,地产高周转延续。全年综合毛利率同减 0.3pct 至 10.8%,主因毛利率较低的房建收入占比提升及地产开发业务毛利率明显降低(同减 4.9pct 至 26.2%),房建、基建毛利率分别+0.3、+0.0pct 至 6.7%、8.5%。研发投入高强度,期间费用率+0.2pct 至4.2%,少数股东损益影响继续加大;但减值影响边际减弱,投资收益贡献增加,20FY 归母净利率同减 0.2pct 至 2.8%。

  截止 20FY 末,公司资产负债率 73.7%,完成国资委考核目标,降负债行动卓有成效,后续继续降杠杆压力边际缓解。20FY两金(应收+存货+合同资产)周转天数 228 天,同减 9 天,两金周转近年稳步提速。20FY 经营性现金流同比多流入 545 亿至净流入 203 亿、投资性现金流同比多流出 328 亿至净流出 526 亿(主因地产开发业务投资支出增加 12%至 3,109 亿)。20FY 公司拟分红90 亿,分红比率 20.0%,较 19 年提升 1.5pct。

  我们判断地产投资有韧性,基建投资趋稳,央企受益资质、施工能力优势,中长期工程业务份额或持续提升。我们调整公司 21/22 年盈利预测至 521/591 亿(前值 525/575 亿),新增 23 年归母净利预测为 670 亿,预计 21-23 年YoY分别为 16%/14%/13%,当前可比公司 21 年 PE 均值及中位数分别为 6.1x/5.7x,认可给予公司 21 年 6x 目标 PE,对应目标价 7.44 元,维持“买入”评级。

  风险提示:地产投资增速不及预期、基建投资增速不及预期、订单收入转化节奏明显放缓、现金回收效果低于预期

  4月30日,公司发布2020年年报和2021年一季报。2020年公司实现营业收入948.6亿元,同比上升28.66%;实现归属于母公司的净利润148.83亿元,同比增加27.85%。2021年一季度,公司实现营业收入347.66亿元,环比增长13.02%,同比增长86.72%;归属上市股东净利润33.71亿元,环比下降0.96%,同比上升43.36%。

  煤炭销量大幅上涨,提升公司盈利能力。公司2020年实现营业收入948.6亿元,同比上升28.7%。煤炭收入方面,销量增幅大于煤价降幅,使公司实现煤炭销售收入920.38亿元,同比上涨30.34%,其中自产煤收入430.34亿元(YoY+4.78%),贸易煤收入447.76亿元(YoY+63.56%)。煤炭销量方面,由于贸易煤销量的大幅增长,使公司实现煤炭总销量2.42亿吨,同比上升35.36%,其中自产煤销量为1.24亿吨,同比上升9.27%,贸易煤销量为1.18亿吨,同比上升80.77%。煤炭售价方面,公司煤炭综合售价为363.45元/吨(YoY-5.22%),其中,自产煤售价347.41元/吨(YoY-4.11%)。贸易煤售价380.32元/吨(YoY-9.52%)。煤炭业务成本方面,由于新收入会计准则的影响,将原来计入销售费用的运输费调整到营业成本,导致煤炭业务营业成本为667.78亿元(YoY+61.05%)。成本增幅大于收入增幅,导致公司煤炭业务毛利率为27.44%(YoY-13.84pct)。

  毛利率下滑,导致公司扣非归母净利润同比下降。2020年公司扣非归母净利润为91.17亿元(YoY-18.22%);非经常性损益总额为57.66亿元(YoY+1071.01%)。扣非归母净利润方面,受营业成本大幅增长影响,公司毛利率下降导致扣非净利润同比下滑。公司2020年营业成本大幅上升57.74%,而营业收入增长28.66%,相对增幅较小,影响2020年公司毛利率下降13.37个百分点,至27.46%,导致扣非净利润下降。非经常性损益方面,2020年公司减持隆基股份和赣锋锂业等公司股份,使公司实现投资收益63.77亿元(YoY+269%)。公司现有金融资产及其他权益工具投资共136.40亿元,主要布局新能源、新材料等优质行业,有望持续贡献收益。

  量价齐升,公司21年一季度盈利能力大幅增长。2021年一季度,公司实现营业收入347.66亿元,同比增长86.72%,主要是因为煤炭销量和价格的提升。一季度,公司煤炭销量7299.53万吨(YoY+56.99%),平均售价447.69元/吨(YoY+16.32%)。煤炭平均成本316.13元/吨(YoY+21.94%),成本上升幅度于产品价格,导致公司煤炭业务毛利率为29.39%(YoY-9.97pct)。在煤炭业务量价提升的情况下,一季度公司归母净利润为33.71亿元(YoY+43.36%)。

  显著提升现金比例,彰显公司投资价值。公司2020-2022年股东回报规划要求每年以现金方式分配的利润不少于当年可供分配利润的40%且金额不低于40亿元。公司2020年度实现归母净利润148.83亿元,以公司剔除回购股份后股本96.95亿股为基准,拟向公司股东分派现金股利每股0.8元(含税),共计77.56亿元,分红比例达52.12%(YoY+11.62pct),超出股东回报规划12.12个百分点。以2021年4月29日收盘价11.98元计算,股息率为6.68%。公司坚定实施高分红战略,高股息率彰显投资价值。

  投资建议:由于今年煤炭价格持续高位,预计今年煤价中枢有望同比提升。在国家有效调控价,煤炭价格或在长期稳定在绿色区间。我们将公司21-22年净利润由130.02/134.53调整至131.47/133.02亿元,维持公司“买入”评级

  公司2020年实现营业收入1073亿,同比+30%;实现归母净利润73亿,同比+231%;扣非后净利润63亿,同比+223%,符合预期。2020年经营现金流净额达到175亿,显示了大炼化建成投产之后充沛的现金流,及对未来项目的支撑能力。公司预告一季度归母净利润26亿,同比+114%,超出市场预期。

  大炼化方面,公司控股的浙石化一期2000万吨项目2020年达产,实现净利润112亿。2020年上、下半年原油采购成本分别1922、2191元/吨(折合40、46美金/桶)。我们判断,一季度原油上涨,可能给浙石化一季度带来一定正贡献。另外一季度整体石化产品涨价对一季度业绩贡献明显。浙石化二期11月1日将二期工程第一批装置(常减压及相关公用工程装置等)投入运行,目前二期工程正在稳步推进中。

  PX方面,子公司中金2020年净利润8300万,主要因四季度大修影响。PTA方面,参股和控股子公司浙江逸盛、大连逸盛、海南逸盛净利润合计8.2亿。在PTA行业低迷情况下获得正向利润,我们判断有一部分套保贡献。

  炼化方面,一季度受到海外供需错配及墨西哥湾寒潮拉动,整体化工品利润较好。全年来看,尽管2021/2022国内烯烃、芳烃产能投放压力存在,在海外去炼化去供给、以及全球需求复苏大背景下,炼化仍有望维持中性良好盈利。2023年可能迎来新的上行周期。

  聚酯板块,一季度涤纶长丝和其他聚酯下游品种景气较好。考虑海外疫苗进度和海外复苏预期明确,下半年旺季需求仍值得期待。涤纶2021年预计有望盈利维持较好水平,PX盈利也相较2020年有所反弹。

  维持公司2021/2022年业绩预测122/154亿,新增2023年业绩预测174亿。维持“买入”评级。

  风险提示:浙石化二期达产进度不及预期风险;2021年炼化和聚酯行业景气不及预期的风险;油价超预期下跌风险。

  事件:发布2021年一季报,一季度实现营业收入50.03亿元,同比增长69.09%;实现归母净利润15.76亿元,同比增长266.87%;EPS0.969元。

  收入、利润体量大幅增长主要得益于景气周期上行,带动产品价格一季度快速上行,叠加生产成本环比下降,毛利扩大所致。一季度收入、利润实现较大幅度增长,而毛利率达到40.27%,较四季度提升19.67PCT,净利润率达到31.5%,较四季度提升19.03PCT,均创历史新高。盈利上行主要得益于三点:1、收入体量的快速增长;2、成本的下移;3、费用的减少。而收入体量增长为主要原因。

  华鲁恒升收入上行主要得益于各个板块产品价格上行,产销稳定,精己二酸投产贡献增量。根据我们测算,产品价格上涨贡献了超过97%的收入上涨,其中肥料、有机胺、己二酸、醋酸、多元醇板块收入均出现超过10%的增长。一季度产品价格快速上行,肥料、有机胺、己二酸及中间体、醋酸及衍生品和多元醇五个板块均实现平均销售价格大幅上涨,主要产品价格销售区间也实现明显上移,各板块产品价格上行贡献了主要的收入增长。而从产销来看,一季度产品产销稳定,精己二酸投产带动己二酸及中间体板块销量明显增长。

  二季度产品价格稳中向上,盈利预期稳定。目前价格水平稳中继续上行,未来盈利预期良好。根据我们跟踪的华鲁恒升主要产品价格走势,二季度产品均价仍维持较高水平,所有主要产品价格均出现不同幅度的上涨,其中尿素、DMF、己二酸、醋酸和乙二醇二季度截至目前均价较一季度环比上涨2.87%、17/07%、16.79%、28.34%和2.80%,为二季度开了个好头,而主要原材料烟煤价格二季度较一季度出现小幅下行,动力煤价格基本持平,纯苯、丙烯价格持续上行,整体原材料价格上行可控。

  经营状况良好,持续创造良好资本开支条件。公司一季度实现经营活动现金流净额10.68亿元,持续稳定的经营活动现金流也为资本开支打下了基础。公司一季度四费率2.66%,较四季度减少2.38PCT,绝对值方面四项费用共1.33亿元,环比减少0.72亿元,降本增效显著。公司有息负债率维持在11.74%的低位水平,而资产负债率一季度为24.54%,较四季度持平略增,较历史水平仍处于低位,未来投入更加从容。

  盈利预测及投资建议:因产品价格持续上行,我们上调公司盈利预期,预计公司2021-2023年归母净利润为45.36、51.02和54.14亿元(前值40.3、45.0和47.4亿元),对应2021-2023年EPS分别为2.79、3.14、3.33元/股,继续给予2021年18倍估值,上调目标价至50.18元,(前值44.64元),维持“买入”评级。

  公司发布 2020 年三季报,实现营业收入 198.9 亿元,同比+10.9%,归母净利润 5.7 亿元,同比增长 95%,EPS为 0.18 元/股,经营性现金流净流量 38.6亿元。其中 Q3 实现归母净利润 3.27 亿元,同比增长 149%。

  2020 前三季度公司综合毛利率 14.8%,创 2008 年以来新高。实现毛利 29.5亿元,同比增长 42%。1-9 月电解铝均价13675 元/吨,同比小幅回落 1.6%,其中 Q3 铝价修复均价达到 14630 元/吨,同比增长 4%。2020 前三季度氧化铝价格2353 元/吨,同比下滑 7.4%,阳极均价 2898 元/吨,同比回落 16%,原料价格低位&电解铝价格中枢修复,单吨利润同比大幅回升。同时,公司优势水电铝鹤庆二期、昭通二期的投产,带来产量爬坡,成本优化是公司业绩大幅提升的主要原因。

  公司鹤庆溢鑫二期、云铝文山水电铝项目一段和云铝溢鑫、云铝海鑫铝合金项目顺利投产,拥有年产铝土矿 305 万吨、氧化铝 140 万吨、水电铝 239万吨、铝合金及铝加工 110 万吨、炭素制品 80 万吨的生产能力,公司拟非公开发行不超过 30 亿元用于文山水电铝项目和补流,文山项目预计年税后利润达到 3.3 亿元,随着公司昭通二期(约 35 万吨)、文山水电铝项目(50万吨)逐步释放,不考虑整合公司电解铝产能有望超过 320 万吨/年,低成本水电铝项目有望进一步降低公司综合生产成本,持续发挥电解铝环节弹性优势。

  国内铝库存较年内高点/同比分别下滑 59%/21%,尽管较高利润下部分电解铝产能有望投产,但年内贡献产量有限,考虑 2 月以来竣工降幅收敛回暖,地产后周期需求有望持续改善,传统汽车的企稳以及汽车轻量化趋势有望推动铝需求增长,近期累库拐点有望出现。氧化铝低位震荡,电解铝单吨利润仍在较高位置,铝价中枢有望高位震荡,较高单吨盈利有一定持续性。

  盈利预测与评级:考虑电解铝高盈利仍有望持续,我们小幅上调盈利预测,预计公司 2020-2022 年实现 EPS 为0.25 元/股、0.38 元/股,0.49 元/股(前值 0.23 元/股、0.32 元/股,0.42 元/股),对应目前 PE 为 23、15、12 倍,由于铝价修复+扩产+降本三重逻辑中期继续支撑公司业绩增长,维持‘买入’评级。

  风险提示:1)全球经济下滑需求不及预期,库存回升,铝价大幅下跌(2)公司电解铝产能投放进度低于预期(3)高利润下电解铝产能释放大幅超预期

  21Q1 实现营收 11.53 亿元,同比增长 90.68%;归母净利润 2.58 亿元,同比增长 276.68%,环比增长 48.3%,业绩增长超市场预期,延续了去年下半年快速增长趋势。利润率方面,毛利率为 35%(+8.51pct)、净利率为22.63%(+11.22pct),我们认为原因是高毛利率的自产业务占比提升并且期间费用率下降 3.3pct 导致的。资产负债表端,20 年存货为 9.52亿元(+34.52%),其中原材料、库存商品、发出商品分别为 1.9/4.69/2.07 亿元,分别同比增长 56%/26%/47%,表明在手订单充足,公司正积极备货;21Q1 存货为 9.77 亿元,较期初略微增长,我们推测报告期内公司产品交付情况较好。存货周转率为 0.78,较去年同期大幅提升,经营质量显著改善。现金流量表端,21Q1 经营性现金流净额为 3004万元,同比增长 98%,公司回款增加,经营能力提升。

  自成立以来专注电容器领域,主要成熟产品包括 MLCC、钽电容器、超级电容器等。目前 MLCC 细分市场呈现清晰的寡头垄断格局,头部供应商包括、鸿远电子、成都宏明(上市辅导阶段),该细分赛道下游需求增长向好、企业盈利性增强。我们认为,良好竞争格局有助于企业在下游需求扩张阶段实现更好的长期盈利能力,作为国内专业从事陶瓷电容器研发生产的企业,公司有望充分受益下游需求增长。电容器下游应用广泛,在军用领域主要应用于航空、航天、舰船、兵器、电子对抗等赛道。我国军用陶瓷电容器 MLCC 市场规模由 2013 年的14.4 亿元增至 2019 年的 29.5 亿元,CAGR 约为 12.7%,高于工业和消费电子领域,龙头公司有望充分受益军用 MLCC下游需求提升。2020 年,公司自产元器件收入 10.65 亿元(YOY+42.68%),主要是军用化需求增加以及国产替代订单持续增长所致。我们认为,“十四五”期间,自产业务中核心推动力仍为军品业务,持续较快增长可期。

  2020 年,公司陶瓷材料实现营收 4912 万元,同比增长 12.12%。3 月 29 日,公司宣布特种陶瓷材料产业化项目结项,将满足我国航空、航天等诸多领域的市场需求。20 年公司核心陶瓷材料子公司立亚新材实现营收 1.06 亿元(YOY+39.53%)、净利润 3019 万元(YOY+72.99%),已进入产业化正轨,业绩有望持续突破。另外,我们认为立亚特陶和立亚化学有望于今年进入盈亏平衡拐点,未来新材料业务有望逐步贡献业绩。

  3 月 29 日,公司发布上市以来首个股权激励计划,拟向 152 位核心骨干授予的限制性股票数量为 83.90 万股。本次股权激励解除限售考核年度为 2021-2022 年,解锁条件以2020 年为基数,2021 年营收或净利润增长 30%,2022年营收或净利润增长 69%,即未来两年营收或净利润复合增速不低于 30%。我们认为“十四五”期间军品业务需求将显著放量,新材料业务有望实现业绩突破,支撑公司持续高增长。

  盈利预测与评级:公司为电容器专家,下游军品需求显著放量,待特种陶瓷材料项目建设完成,公司长期发展可期。由于一季报超预期,我们将 2021-23 年归母净利润预期由8.24/10.70 上调至 9.30/12.11/15.17 亿元,对应 EPS 为 2.02/2.63/3.30 元,对应 PE 为27.53/21.15/16.88x,维持“买入”评级。

  风险提示:军品市场需求不及预期;陶瓷材料产业化不及预期;经营规模扩大导致管理风险

  事件:公司披露2020年中报,上半年实现营业收入3.07亿,同比降低3.88%,实现归母净利润 12.43 亿,同比增加 7.73%。

  发电量方面,上半年公司控股水电企业累计完成发电量 10.96 亿千瓦时,同比增加15.01%。发电量增长的主要原因为田湾河公司所在流域来水好于上年。电价方面,公司上半年水电企业平均上网电价 0.244 元/千瓦时,同比减少 12.54%。电价下滑的一方面原因在于 1-5 月发电量同比减少,而6 月发电量同比增加较大,拉低了上半年平均上网电价,另一方面在于四川省电力公司对 1-5 月上网电量暂按优先发电合同电量及电价进行预结算,下半年待相关市场电量结构明确后进行清算。此外,公司控股企业交大光芒公司项目实施受疫情冲击较为严重,收入端口短期暂未恢复至正常水准,营收同比减少 1269 万元,降幅 25.04%。在电价及交大光芒的拖累下,公司上半年营收同比下降 3.88%。

  毛利率方面,上半年公司上网电价的明显走低拖累营收增长,拉低了整体毛利率。上半年公司实现毛利率 50.5%,同比降低 1.75 个百分点。费用方面,上半年公司期间费用率高增至 70.98%,一方面原因在于营收的下滑,另一方面在于财务费用同比 18.14%的增加。财务费用走高主要由于公司2019 年下半年成功发行了 40 亿元可转换公司债券,带息负债规模扩大。虽毛利下滑、费用走高,但上半年公司仍实现了利润正增长,实现归母净利润 12.43 亿,同比增加 7.73%,核心动力来自于 13.1 亿的投资收益,同比增幅约 10.6%。

  上半年利润总额增长的主要原因是公司在参股企业雅砻江水电的投资收益增长。雅砻江水电上半年来水偏丰,完成发电量 330.52 亿千瓦时,同比增加 6.42%,其中 Q2 完成发电量 182.25 亿千瓦时,同比高增 31.59%。上半年平均上网电价 0.252 元/千瓦时,同比降低 3.07%;Q2 平均上网电价 0.254元/千瓦时,同比降低2.99%。虽电价下挫,但来水向好抵消了电价下滑的影响,上半年雅砻江水电实现营收 73.6 亿,同比增加 4.6%,实现净利润24.8 亿,同比增加 7.7%。上半年雅砻江水电权益法下确认投资收益 11.9亿,拉动公司业绩正增长。

  拥有超过 20 年的医疗服务管理经验。公司上市二十八载历经两次转型,现已发展成为拥有西安中心医院、西安国际医学高新医院、西安国际医学商洛医院三大综合医疗院区的医疗服务集团。

  2019 年陕西三级医院共 71 家,其中 59%位于西安。根据《2019 年度中国医院综合排行榜》,西安百强三甲综合医院数量共 5 家,实力在全国居前。优质医疗资源稀缺性使西安成为中西部疑难重症的医疗目的地,人均医疗资源供给不足。2015-2019 年西安三级医院就诊量快速攀升,床位供不应求,导致三级医院床位使用率在超过 100%的情况下保持逐年提升态势。西安民营医院开始展露头角,逐渐成为缓解医疗资源紧缺的重要路径。西安现有民营三甲医院仅 3 家,优质民营医疗服务空白亟待填补。

  国际医学成立以来依托“天时、地利、人和”三大要素,逐步成为中西部医学诊疗高地。“天时”代表政府支持社会办医及军改强势助推的政策环境,极大地拓展了公司发展空间。“地利”代表国际医学拥有的区位优势。西安医疗资源丰富,公司旗下中心医院为全国最大民营单体医院,处在高新区CID 核心地带,有效补充高新区高水平医疗资源相对较少的局面。“人和”代表国际医学管理层及员工惟精惟一深耕医疗服务,管理层运营医院二十余年,管理经验丰富,各医院专研医疗服务核心四大核心要素:大咖医生、一流硬件、稀缺牌照和高超技术。三因素共振,国际医学口碑实力日益凸显。随着就诊量稳步提升,3-5 年内各院区住院床位开放数有望达到 12000 张。

  风险提示:床位爬坡速度低于预期;医院运营前期资本开支较大;医保支付政策变动;新业务进展不及预期

  4 月 17 日,公司公告称,前期天洋及其关联方经由天赢链(深圳)商业保理有限公司占用公司资金,造成公司实际损失 1 亿元, 目前 1 亿元已于 4月 15 日全额还给舍得。至此,天洋及其关联方占用资金的情况已全部解决,公司经营未收到影响。

  天洋占款事件发生之后,公司主动求变,引复星入局,公司更换了管理团队,由改制前舍得酒经验丰厚的高管--张树平和蒲吉洲分别担任董事长和总经理。复星收购舍得,看重舍得酒品质优、产能足,复星强大的资源整合能力有助于舍得加快渠道拓展,与复星集团各业务板块形成协同优化。

  公司拥有“舍得”和“沱牌”两大品牌支持,高端/次高端定位清晰,老酒成为舍得另一核心竞争力。在复星入主,不断提升渠道,整合资源的情况下,舍得迅速再出发,有望迎来再次腾飞。

  事件:2020 年公司实现营业收入 67.49 亿元,同比增长 18.92%;实现归母净利润 2.71 亿元,同比增长 11.18%。其中,Q4 公司实现营业收入 20.91亿元,同比增长 43.91%;实现归母净利润 8575.25 万元,同比增长 31.71%。

  稳住经营业务基本盘,盈利能力保持稳定。20 年公司实现营收 67.49 亿元,同比增长 18.92%。其中,液体乳/奶粉/其他业务实现收入62.73/0.70/4.06亿元,同比增长 15.94%/9.05%/102.53%。2020 年公司实现毛利率 24.49%(剔除执行新收入准则将运输费用计入营运成本的影响,毛利率为 31.17%,同比减少 1.94pcts)。其中液体乳毛利率同比减少 8.73pct(剔除执行新收入准则影响,毛利率同比减少 1.35pcts),主要系被并表的寰美乳业主要以常温奶业务为主毛利率较低。2020 年,公司期间费用率为 20.85%,同比减少8.43pct。其中,因执行新收入准则,销售费用率为 13.65%,同比下降 8.38pct(如剔除上述影响,销售费用率为 20.34%,同比下降 1.69pct);管理费用率同比下降 0.16pct。报告期内,公司实现净利率 4.29%,同比下降 0.14pct。

  乳制品需求旺盛,21 年 Q1 业绩表现亮眼。公司预计 2021Q1 收入同比增幅超过 90%达到约 20 亿元(较 2019Q1 增长64%),利润预计同比扭亏为盈,预计实现归母净利润约 2700 万元~3200 万元,上年同期亏损 2644.24万元。2021Q1 股权激励费用摊销 899 万元,加回后 2021Q1 归母净利润较 2019Q1 增长 59%-81%,业绩表现亮眼。我们认为经营层面公司 21Q1营收及利润表现优异,高预期稳稳落地,分析业绩表现亮眼的原因主要系:(1)疫情后公司鲜奶产品销售情况乐观,销量增速较快,且鲜奶毛利率较高,产品结构升级带动公司盈利能力的上涨。(2)收购寰美乳业(夏进品牌)100%股权,投后整合进展顺利。

  外延并购提供增长动力,股权激励带来积极性。公司以 17.11 亿元收购寰美乳业 100%股权,并通过并购方式新增了“夏进”、“澳牛”两个品牌。从中长期看,低温赛道景气度高,公司利用收购方式布局低温鲜奶赛道,经过 2 轮大规模并购后已经摸索出成熟的投后管理体系,在此轮收购周期中帮助标的较快扭亏为盈,我们认可低温赛道的并购布局模式,并且公司在优势区域精耕细作,可复制性强。同时,公司有灵活的管理机制,2020 年底推出股权激励,业绩目标为 21-23 年每年营收、利润 25%同比增速,将公司发展与核心员工利益有机结合,进一步激发员工积极性和创造力。

  事件:公司 2020 年实现收入 166.53 亿元,同比增长 5.28%,实现归母利润 60.06 亿元,同比增长 29.39%,此前我们给予的 2020 年营收/净利润增速分别为 5.75%/31.43%,公司业绩表现符合预期;其中 2020Q4 实现收入50.54 亿元,同比增长 16.45%,实现归母利润 11.91 亿元,同比增长 40.61%,四季度利润表现超预期。

  公司四季度营收增速较快,我们认为主要系高端酒国窖 1573 需求量上涨带来的增量,疫情后公司渠道控货挺价成效显著,控货政策并未影响营收表现。公司 2020Q3 开始密集的控货挺价渠道动作:(1)2020 年 7 月 15日,国窖华北(东北)大区 38 度国窖 1573 团购价按照不低于 680 元/瓶执行考核;(2)2020 年 7 月 21 日在全国范围内停止接收国窖 1573 订单并停止供货;(3)2020 年 7 月初西南地区 52 度国窖零售价提价至 1399 元/瓶;(4)2020 年 9 月 10 日起 52 度国窖结算价上调40 元/瓶,38 度国窖上调30 元。根据今日酒价公众号披露,国窖批价从 2020 年 10 月开始稳步上行,目前站稳 890-900 元批价,2020Q3 渠道政策顺利落地,受益于白酒高端化趋势,国窖实现挺价放量带动营收增长。

  公司四季度利润端同比增速超预期,我们认为一方面国窖营收占比提升,产品结构升级带来毛利率的上行,另一方面也是更重要的,近年来公司渠道费用投放力度一直较其他高端酒大,目前销售费用投放力度边际递减,且控货挺价动作顺利,我们认为前期销售费用投放初见成效,我们判断费用投放效率将持续提升,故从这个维度来看,老窖的未来业绩弹性将较大。

  继续坚定看好老窖高端酒带来的业绩释放弹性。1573 站稳高端、特曲打开中低端市场,高光培育年轻消费群,老窖打造三级增长引擎。漫长的沉浮历程沉淀下了优质的产品生产工艺与良好的品牌力,2015年的新管理层即是补全了“人和”的优势,产品与渠道运营思路逐步清晰。国窖1573 在高端酒市场依然采取跟随五粮液策略,稳健提价放量,“向上”节奏稳定;与此同时,利用中档酒核心产品特曲放量打开中档酒市场,2020年 10 月 24 日亮相的高光产品定位时尚年轻,提前布局新生代消费群,上中下三个价格带引领增长。

  风险提示:业绩快报为初步核算结果,具体数据以 2020 年报为准;国窖终端动销变差、渠道库存激增导致价格下滑,特曲全国化进程受阻,千元价格带竞争恶化,产能不足,高光等新品推广不顺利。

  事件:公司公告 3 月经营简况,3 月实现合同销售金额 628.4 亿元,同比增长+14.38%,实现合同销售面积 429.5 万方,同比增长+13.59%。

  3 月实现合同销售金额 628.4 亿元,同比增长+14.38%;实现合同销售面积 429.5万方,同比增长+13.59%;对应销售均价 14631 元/平米,同比增长+0.69%,较上月降低1720 元/平米。1-3 月累计销售金额 1794.7 亿元,同比增长+30.2%;累计销售面积 1104.4 万方,同比增长+24.82%,累计销售均价 16250 元/平米。公司 3 月销售金额超预期,以往年同期的销售规模比较,3 月销售金额创历史同期新高;3 月销售金额较 2 月增加 176.8 亿元,环比增长39.15%,同比增速较 2月降低 46.73pct。

  3 月新增项目 11 个,权益占比看,100%权益:非 100%权益为 4:7。总地价口径看,城市能级分布上,二线%;城市圈分布上,珠三角:长三角:环渤海:中部:西部=32.82%:30.12%:15.30%:8.73%:13.03%;城市区域分布上,华南:华东:华北:华中:西北 =32.82%:40.70%:4.71%:8.73%:13.03%;单月新增区域以二线城市为主,城市圈分布上以珠三角、长三角区域为主。

  3 月单月拿地力度 21.12%,权益拿地力度 13.83%,较 2020 年全年拿地力度、权益拿地力度比较分别为收缩 8.92、6.37pct。单月拿地力度虽较 2020 年全年有所收缩,但从单月拿地绝对量的同比增速变化看,较 2020 年同期有较为积极的变化。3 月新增楼面价为 6476 元/平米,较 20 年全年整体楼面价略微降低 94 元/平米;单月楼面价/销售均价为44.26%,较 20 年末提升 1.63pct。

  投资建议:公司 3 月份单月销售额创历史同期新高。拿地力度仍保持积极,看好本年度推货及销售。我们预计公司 21-23 年归母净利润分别为 440.89、472.08、516.29 亿元,对应EPS 为 3.80、4.06、4.44 元,对应 PE 为 7.60、7.10 和6.49,维持“买入”评级。

  事件:公司发布2020年年报,公司全年实现营业收入41.91亿元,同比增长5.08%;实现归属于上市公司股东的净利润8.24亿元,同比下滑6.07%。

  2020年烟标产品受区域市场影响有所调整,彩盒产品稳健向上,积极蓄能新型烟草板块

  分产品来看,2020年公司烟标产品实现销售收入23.99亿元,同比下降13.79%,主要因公司部分区域烟标市场对招标机制和价格进行调整,叠加疫情扰动;公司彩盒产品2020年实现销售收入9.2亿元,同比增长10.04%,主要受益于公司自动化产能的持续建设,精准拓展服务对象及服务范围,并在中高端烟酒、消费电子产品、日化产品等细分品类实现快速发展;镭射包装材料全年实现收入7.11亿元,同比增长3.28%,全资子公司对英诺包装部分股权收购,优化公司高端膜类产品结构;新型烟草板块2020年实现销售收入0.4亿元,同比增长118.36%,公司继续夯实技术、产品、品控等方面的能力及生产效率。

  从盈利水平来看,2020年烟标板块毛利率为36.97%,同比降低5.67pct,主要受区域客户招标价格调整影响;彩盒板块毛利率为38.52%,同比增加6.15pct,在公司不断完善自动化能力和印后制造水平后,彩盒板块毛利率上升幅度较大,显示出公司大包装产业的盈利能力和综合竞争力得到有效提升。综合来看,公司销售毛利率为34.80%,同比下滑7.15pct,我们认为一方面因区域市场烟标毛利率小幅下降所致,另一方面彩盒板块占比提升,略拉低公司整体毛利率表现;公司销售净利率为20.61%,同比下降3.62pct,公司盈利水平在烟标产业整体承压的情况下保持业内较高水平。

  公司在新型烟草方面,始终以政策要求及客户需求为导向,劲嘉科技作为电子雾化设备及加热不燃烧器具等新型烟草制品的综合制造商和综合服务商,不断加强与国内外客户的合作与拓展。我们认为,随着国内监管的逐步落地,有资质、生产规范、技术成熟的龙头企业将脱颖而出,享受新型烟草蓝海市场,新型烟草也有望成为公司新的利润增长点。

  风险提示:订单波动风险、新型烟草推广不及预期、政策风险、合作或投资进程不及预期

  事件:公司发布2020年报,全年共实现营收20.94亿元,同比减少4.16%;实现利润总额13.89亿元,同比减少3.89%;归母净利润为11.80亿元,同比减少4.45%;公司拟以总股本6.16亿股为基数,向全体股东每10股派发16元现金(含税),本次合计派现9.85亿元,对应现金分红率为83.5%。

  报告期内,在全球疫情流行背景下,受下游市场需求变化影响,公司营收及利润有小幅下滑:全年实现营收20.94亿元(-4.16%),实现归母净利润11.80亿元(-4.45%),其中食用香精仍为公司核心业务,贡献营收19.11亿元,营收占比达到91.24%,同比下降3.46%;其次为食品配料业务,全年贡献营收0.70亿元,营收占比为3.32%,同比下滑28.72%;日用香精因新品销售增加、开拓华北新客户等因素,实现营收为0.95亿元,营收占比为4.52%,同比增长20.23%。从盈利水平来看,2020年公司销售毛利率为76.44%,销售净利率为57.30%,仍保持在较高水平范围内,公司以技术优势为基,持续保持高盈利能力。此外,公司已经开始持续关注新型烟草的发展态势及业务机会,在深化加热不燃烧领域相关应用技术及产品研究的同时,在雾化电子烟领域的烟油产品也开始实现初步销售,已有客户包括悦刻、YOOZ、MYLE。

  公司拟以2020年末总股本6.16亿股为基数,向全体股东每10股派发16元现金(含税),本次合计派现9.85亿元,对应现金分红率为83.5%。按照3月19日收盘价进行计算,股息率为3.54%,较高的分红比例彰显了公司的经营信心及长期投资价值。

  消费升级使得高品质烟用香精的需求渐显,高端卷烟对烟用香精的品质和调配技术提出了更高的要求,生产高品质烟用香精、拥有自主专利技术的公司将分享卷烟消费升级以及新型烟草需求带来的变革红利。公司受益于香精行业本身壁垒优势和烟草行业高毛利率特征,毛利率和净利率一直维持在较高水平,近五年平均分别约为76.6%和54.3%,盈利能力行业领先。

  公司发布20年年报及21年一季报,20FY营收35.07亿元,yoy+44.6%,归母净利润3.16亿元,yoy+176.4%,与业绩快报基本一致,扣非净利2.8亿元,yoy+249%。20FY公司CFO净流入2.53亿元,同比降1.74亿元。21Q1营收6亿元,yoy+163.7%,相比19Q1增长130.8%,规模继续高速扩张,归母净利-544万元,20Q1/19Q1亏损0.53/0.11亿元,扣非后亏损较19Q1有所扩大,加速扩张下的费用前置或是主要原因。公司21年营收增速目标50%-70%,我们认为公司产能、品类和渠道扩张思路明确,预计21-23年EPS2.44/3.27/4.28元,维持“买入”评级。

  分季度看,20Q1-20Q4公司单季度营收增速-12%/51%/36%/70%,归母净利增速-386%/254%/184%/129%,Q2后收入增速逐季提升。分业务看,20FY公司建涂/涂保一体板/保温材料同比增速34%/32%/121%,防水新业务贡献营收0.38亿元。建涂/涂保一体板/保温材料自产产量同比增速38%/28%/-21%。单价角度,20年工程涂料/家装涂料/保温材料同比有所下降,但涂保一体板单价有所提升,21Q1公司涂料及保温材料单价同比继续下行,而涂保一体板单价维持向上趋势,21Q1公司保温材料销量取得200%以上同比增长,我们预计自产涂料销量增速亦较高。

  公司20FY同口径毛利率35.92%,同比升2.8pct,其中涂料业务毛利率同比升1.93pct,或主要系原材料价格下行幅度大于产品降价幅度。21Q1乳液、钛白粉单价较20年同期有所回升,但我们认为自产比例提升,采购、管理端规模效应及部分产品提价有望使21FY总体毛利率保持相对稳定。20FY销售(同口径)/管理/研发/财务费用率同比变动-1.5/-1.1/+0.09/-0.79pct,销售及管理费用率降幅较明显,我们认为随着公司综合性工厂建设的推进,公司管理成本有望进一步优化、规模效应仍有提升空间。20年公司CFO净额2.53亿元,同比减1.74亿元,主要系收现比有所下降同时成本支付较快,中长期随着业务结构不断优化,CFO有望和利润相对匹配。

  公司不断推进全国产能布局,公司未来预计将新增涂料产能145万吨、保温装饰板产能1,200万平米、保温板产能15万立方米、防水卷材31,000万平米、防水涂料55万吨。产能优化叠加经销、新零售的渠道扩张,有望使公司加速迈向综合建材平台。根据公司20FY及21Q1经营情况,我们略微调整21年公司盈利预测,预计21-23年EPS2.44/3.27/4.28元(21/22年前值2.32/3.01元),21-23年CAGR+41%,结合可比公司估值,给予21年35倍PE,对应目标价85.4元,维持“买入”评级。

  公司发布 2020 年业绩快报,全年实现营业收入 96 亿元,YoY+3.6%,实现归母净利润 18.3 亿元,YoY+36%,扣非归母净利润 17.3 亿元,YoY+36.7%,Q4单季度实现收入/归母净利润 30.9/6.2 亿元,YoY+11.4%/47%。我们计算公司 20 年净利率高达 19.1%,同比提升 4.6pct,创历史新高。我们认为 21年浮法玻璃高景气有望延续,且公司转型升级逐步推进,未来有望成为综合玻璃建材集团,预计公司 20-22 年 EPS 0.69/1.14/1.50 元,维持“买入”评级。

  公司 20 年收入同比小幅上涨,主要系玻璃价格上涨带动,据卓创资讯,20 年 5.0mm 白玻全年均价约91 元/重量箱(若考虑下半年销售较上半年明显提速,则实际均价或更高),同比增长 8%,公司全年销售各种玻璃 1.17亿重箱,同比小幅下滑 1.2%,我们认为主要系上半年受疫情影响,竣工有所放缓,但下半年竣工好转带动需求快速恢复。公司 20 年净利率19.1%,同比提升4.6pct,创历史新高,我们认为主要系下半年浮法玻璃价格持续上涨,且公司通过低价储备原燃料降低生产成本,带动毛利率高增。

  我们认为 21 年浮法玻璃供需格局仍有望继续向好,需求端,我们预计 21年竣工仍将延续好转,同时出口恢复+节能玻璃渗透率提升或支撑浮法玻璃需求向上。供给端,我们认为 21 年行业新增产能仍将受限,供给稳态格局或已形成,全年新增产能或较少。上周五全国浮法玻璃均价 110 元/重量箱,处历史高位,生产企业库存环比下降 622 万重量箱,春季库存下降时间早于历史大多数年份,我们预计当前行业龙头公司产销率或已超过 100%,后续库存有望持续下行,且当前行业库存已经是历史同期低位,低库存+高需求有望支撑玻璃价格进一步上行,公司有望充分受益。

  公司系浮法玻璃龙头,深耕主业同时加快玻璃集团综合布局,电子玻璃、光伏玻璃产能布局逐步加快,节能建筑玻璃在建项目亦加快推进,我们认为公司未来有望成为集浮法原片、光伏、节能、电子、药用玻璃于一体的大建材集团。我们预计公司未来盈利成长性有望增强,周期性或趋弱,根据公司业绩快报及行业景气情况,预计 20-22 年 EPS 0.69/1.14/1.50 元(前值 0.61/0.69 元),当前可比公司对应 21 年 Wind 一致预期 17.7 PE 倍,给予公司 21 年 18 倍 PE,对应目标价 20.5 元,维持“买入”评级。

  风险提示:行业新增供给投产速度超预期,冷修进度不及预期;新产品投产及成品率上行速度不及预期;原材料及燃料涨价速度超预期;快报为初步核算数据,请以年报为准。

  盈利能力持续提升。公司公布20年报&21年一季报。(1)2020年实现营收78.24亿元,同增17.91%,其中Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收16.71/19.45/19.39/22.68亿元,同增8.46%/19.21%/17.70%/24.97%;归母净利润9.06亿元,同增50.02%,其中Q1/Q2/Q3/Q4分别实现归母净利润1.83/2.69/2.19/2.34亿元,同增48.67%/77.74%/34.41%/41.06%;多重因素推动20年业绩实现高增,主要原因有:20年国际原材料价格下跌,公司生产成本降低;产能有效释放,渠道建设进一步完善,销售额增加;高端高毛利产品占比提升,毛利率提升;加强内部管理,经营效率提高,经营成本降低。(2)2021Q1营收21.02亿元,同增25.8%;归母净利润2.71亿元,同增47.8%。公司受益低价屯浆,营业成本仍然保持较低水平。(3)20年及21Q1利润增速显著高于收入增速。2020年摊薄ROE17.97%,同增3.16pct;2020年净利率11.58%,同增2.48pct;21Q1净利率12.90%,同增1.92pct。

  21年浆价显著上涨,龙头受益低价屯浆和强议价力。根据卓创资讯,2020年针叶浆和阔叶浆均价分别为4582元/吨和3680元/吨,同比减少8.3%和19.5%。2020年12月原材料价格快速上涨,截至2021年4月22日,2021年针叶浆和阔叶浆均价分别为6713元/吨和5250元/吨,相较2020年低点涨幅分别为49%和48%。公司2020年受益国际原材料价格下跌,生产成本降低,生活用纸毛利率42.1%,同增2.15pct。目前浆价虽然处于高位,但公司作为行业龙头将从两方面受益,市场份额或进一步提升:(1)公司在浆价低位时大批量采购锁定成本。据21年一季报,公司存货为16.18亿元,相较2019年末9.86亿元存货大幅提高;(2)生活用纸行业涨价通道中大厂议价力更强,公司从出厂端缩紧促销费和终端提价两步涨价,当前正持续落实中,未来整体吨利水平或有望持续扩大。

  高端高毛利产品占比持续提升,中长期布局太阳品牌和个护品类提升发展空间。公司持续优化产品结构,提升高端、高毛利产品及非卷纸类别的销售占比,加大了Face、Lotion和自然木等重点品的销售力度并制定出各大渠道的分销标准,提高各渠道的占有率,2020年生活用纸销量11692万箱,同增34%。此外,公司2020年推出Face油画系列产品,塑造品牌形象和高端格调;并陆续推出卸妆湿巾、女性护理湿巾等高品质、个性化产品。2021年初推出抑菌系列产品,迎合后疫情时代消费者消费习惯的转变;并推出具备医护级高标准的新生婴儿护理品牌OKBEBE系列。2019年重启“太阳”品牌,定位中低端市场,30万吨竹浆纸一体化项目降低成本,未来将助力公司市占率提升,有望在中长期带来业绩增量。

  强化渠道建设,产能扩张支撑业绩增长。公司加强KA、GT、AFH、EC、SC、RC六大渠道的建设,同时加大投放线上资源,电商渠道取得较为亮眼的成绩,目前,已经与天猫、京东、拼多多、淘宝、唯品会、苏宁、快手、抖音、云集、网易等知名平台达成合作。产能方面,2021年4月湖北中顺二期10万吨高档生活用纸项目竣工验收,补足华中市场销售增长缺口,降低成本;2021年1月宿迁40万吨高档生活用纸开始建设,满足华东地区销售需求,公司中长期业绩增长得到支撑。

  盈利预测与估值:公司产品高端化/差异化和渠道管理优势突出,全国性产能布局进一步完善,新聘总裁转向职业经理人模式,21Q1持续超预期。上调盈利预测,我们预计公司21/22年归母净利分别为13.0/17.6亿元(原值21/22年归母净利润分别为12.1/14.5亿元),对应PE分别为30X/22X,维持“买入”评级。

  聚焦家居主业,线下门店加速布局,推动销售规模持续提升。2020年公司剥离影视业务,重新聚焦家具主业,剔除原影视子公司20Q1收入。